雷曼兄弟破产原分析
摘
雷曼兄弟公司家全球性金融服务公司时美国国库券市场代理商参业务包括投资银行 股票固定收益销售研究交易投资理私股私银行业务
雷曼兄弟作美国第四投资银行具悠久历史辉煌战绩业界享盛誉CEO Richard Fuld 1993成雷曼高领袖次带领雷曼避免破产命运次次走辉煌
次雷曼兄弟走破产整金融界击震惊时必静冷静分析昔辉煌逐步走毁灭原中乏时次贷危机复杂金融环境房价剧变影响关雷曼兄弟破产更身贪婪业务单金融衍生工具滥造成
关键词： 雷曼兄弟破产投资银行次贷危机房价剧变业务单金融衍生工具滥
Analysis of Lehman Brothers bankruptcy
Abstract
Lehman Brothers was a global financial services firm and a primary dealer in the US Treasury securities market It has participated in business in investment bankingequity and fixedincome sales research and trading investment management private equity and private banking
As the fourth largest US investment bank Lehman Brothers has a long history and brilliant record It has highly reputation in the banking industry Richard Fuld the CEO of Lehman has became the supreme leader since 1993 He led Lehman to avoid bankruptcy and go to glory again and again
It is not a small impact on the whole financial sector by this bankrupt of Lehman Brothers It is no doubt that all in shock but at the same time it is also necessary to calm down and carefully analysis the reason of such a famous bank going through glory to destruction
One of the reasons is the complex financial environment resulting from the subprime mortgage crisis The other reason is the effect of dramatic changes in house prices Expect this two reasons the more important problems come from the Lehman Brothers itself The main cause of the bankrupt is Lehman Brothers’ internal problems such as its own greed single business and the abuse of financial derivatives
Key words Lehman Brothers bankruptcy investment bank subprime crisis price upheaval business single abuse of financial derivatives
目录
前言
成立1850年雷曼兄弟公司家国际性投资银行总部设纽约雷曼兄弟公司成立迄历美国战两次世界战济萧条9·11 袭击次收购直屹立倒纽约学金融教授罗伊·史密斯形容19条命猫
雷曼兄弟破产整金融市场带击言喻什研究破产原事实雷曼兄弟破产课投资银行敲响警钟雷曼出现问题许金融公司存者潜着
分析雷曼破产时警示
正文
引言
1问题提出
雷曼兄弟控股公司美国第四投资银行作家全球性投资银行雷曼兄弟公司具158年历史雄厚财务实力全球具实力股票债券承销交易商名号追述世纪前
雷曼公司业务力直受众世界知名公司广泛认仅担跨国公司政府重财务顾问时拥名业界公认国际佳分析师业务领域居全球领先位包括股票固定收益交易研究投资银行业务私银行业务资产理风险投资切助雷曼兄弟稳固业务领域领导位商业周刊评选雷曼兄弟公司2000年佳投资银行国际融资评授予2002年度佳投资银行称号整体调研实力高居机构投资者排名榜榜首
样家信誉名声响彻业界全球性元化投资银行北京时间2008年9月15日次级抵押贷款市场危机加剧形势丢盔弃甲根美国破产法美国第四投资银行雷曼兄弟控股公司美国联邦破产法庭递交破产保护申请资产衡量美国金融业宗公司破产案
雷曼破产原分析势必成关注焦点分析理意义显意见结合学济学理雷曼身显著体现时重新认识金融T工具公允价值计量提醒理知识决定切终生存现实中度赖数学金融模型雷曼忽视客观现实性终走破产覆灭道路
雷曼破产原分析实际意义非常重效美国财政部长Timothy Geithner众议院金融服务委员会表示揭示全面金融体制改革必性方面没雷曼兄弟更例子雷曼兄弟破产原分析实际意义仅体现美国整世界金融体系着非意义
2 文献综述
事实雷曼兄弟倒闭原分析国外量成熟文献雷曼兄弟倒闭引起世界关注引发量研究员济学家关注
中历时年耗资3800万美元份长达2200页美国破产法庭托付Jenner & Block律师事务律师检察官安东·沃卢卡斯（Anton R Valukas）完成雷曼兄弟破产察报告量察访问雷曼兄弟崩塌出炉震动华尔街
国中金公司雷曼兄弟破产原进行细致客观分析包括相关坛网站金融知名士博客
通雷曼公开财务年度报告文分析数支持成型帮助
文首先介绍雷曼兄弟倒闭概况包括倒闭简演化程通察雷曼财务报表雷曼兄弟倒闭时营财务状况
接 雷曼兄弟倒闭原具体分析全文重点文揭示雷曼兄弟倒闭根原直接原诱通量国外文献综合延伸雷曼兄弟倒闭原进行详分析解释
文章总结雷曼兄弟倒闭类金融行业启示警示
二雷曼兄弟倒闭概况
2008 2007年夏美国次贷危机爆发雷曼兄弟公司持量抵押贷款证券资产幅缩水公司股价次贷危机年幅跌95％公司财务报表显示截2008年第三季度末总股东权益仅284亿美元筹集资金渡难关雷曼兄弟公司迫寻找收购方韩国开发银行收购谈判果终美国银行英国第三银行巴克莱银行美国政府拒绝收购行动提供担保宣布放弃收购种种努力失败雷曼兄弟公司奈终宣布破产
1雷曼兄弟破产程
2007年6月22日开始美国第五券商第二揭债券承销商贝尔斯登旗两家基金出现巨额亏损次贷危机开始全面爆发
2007年7月10日信评级机构穆迪标准普尔调美国抵押贷款债券信等级
2007年8月9日10日两天世界国区央行开始银行系统注资48时注资已超3262亿美元
2007年8月31日伯南克表示美联储努力避免信贷危机损害济发展布什承诺政府采取揽子计划挽救次贷危机
2007年9月18日美联储联邦基金利率幅调50基点475美联储四年首次减息带动全球股市涨预示着美国次级债危机开始全球蔓延
2008年1月22日美联储紧急降息联邦基金利率调75基点35美联储1980年降息幅度次
2008年3月12日美联储宣布扩证券贷项目级交易商出2000亿美元国债
2008年3月16日美国第五券商贝尔思登遭受流动性危机信危机摩根通银行收购
2008年3月18日雷曼兄弟宣布受信贷市场萎缩影响第季度净收入幅降57％股价挫20％
2008年4月1日评析市场资金短缺疑惑雷曼兄弟发行40亿美元转换特股受消息激励雷曼股价涨18％股4443美元投资表现出雷曼信心认够躲贝尔思登遭购命运
2008年4月3日市场预计包括雷曼兄弟华尔街银行会步瑞银脚步分离问题资产
2008年4月16日雷曼兄弟CEO Richard Fuld表示信市场萎缩坏时期已时高盛摩根士丹利CEO纷纷表示信市场危机已接尾声
2008年4月30日降低高风险高收益放款部位雷曼出售11亿美元放款担保证（CLO）
2008年5月10日全球银行券商信贷相关损失已达3230亿美元中雷曼兄弟损失33亿美元排第24位损失程度竞争手1／10
2008年6月4日受市场担心雷曼兄弟需进步融资影响信违约互换点差跳升272基点
2008年6月9日信评级机构雷曼信等级调评级机构表示信前景担忧
2008年6月10日雷曼兄弟宣布预期公司第二季度净损失28亿美元透露新融资60亿美元计划
2008年6月13日亏损原雷曼CEO Richard Fuld解雇财务总监 Erin Callan 总裁 Joseph Gregory
2008年6月19日全球银行券商信贷相关损失已达3960亿美元中雷曼兄弟损失139亿美元幅升
2008年8月1日报导称雷曼兄弟试图出售价值达300亿美元商业揭资产难股指证券
2008年8月5日雷曼兄弟宣布考虑出售资产理部门Neuberger Berman 寻求融资
2008年8月7日报导称雷曼 CEO Richard Fuld 正考虑采种途径增加公司资
2008年8月13日信市场进步恶化全球银行券商减记资产金额已超5000亿美元
2008年8月16日雷曼兄弟考虑出售价值高达400亿美元商业动产资产
2008年8月18日市场预期雷曼兄弟第三季度净损失达18亿美元券商研究报告纷纷调低雷曼评级
2008年8月25日韩国产业银行重开入股雷曼兄弟谈判表示雷曼价太高时雷曼CEO Fuld信誉受损恐遭部逼退
2008年8月26日美国私募基金KKR表示兴趣收购雷曼兄弟资产理业务
2008年9月10日雷曼兄弟韩国产业银行持续日入股谈判终破裂市场雷曼生存产生担忧雷曼股票暴跌45％
2008年9月11日雷曼兄弟宣布第三季度亏损达39亿美元宣布公司重组计划雷曼采取进步措施幅减持住宅抵押贷款商业产Blackrock合作降低住宅抵押贷款风险敞口优化项目组合雷曼股价暴跌46％股422美元信评级机构穆迪警告雷曼信评级幅调
2008年9月12日雷曼兄弟寻求整公司出售市场产生恐慌情绪业务伙伴停止雷满交易业务客户纷纷雷曼业务转移银行券商美洲银行英国巴克莱银行雷曼谈判收购计划美联储介入召集华尔街银行商讨雷曼兄弟保险巨头美国国际集团问题雷曼股价继续跌股
365美元信违约互换点差跳升超700基点
2008年9月14日美联储明确表示会伸手雷曼兄弟救援资金保障巴克莱银行退出谈判美洲银行转样陷困境美国第三券商美林达成收购协议时高盛摩根士丹利巴菲特控股伯克希尔撒韦表示没兴趣收购雷曼雷曼兄弟命悬线
2008年9月15日奈雷曼兄弟美国银行破产法第11章纽约南部联邦破产法庭提出破产保护雷曼兄弟事纪业务分支机构雷曼兄弟子公司等受影响继续正常交易营业天雷曼股票价格暴跌94％股021美元
2008年9月16日信评级机构雷曼兄弟评级减D’破产全球金融机构开始清算雷曼兄弟信风险敞口
通观察2007年7月2008年9月雷曼股票价值变化感受雷曼倒闭全程
图1：雷曼兄弟股票价格走势
图出07年7月次贷危机爆发开始雷曼兄弟股值75开始跌直07年8月末布什承诺股票价格回升08年3月雷曼宣布股价受信危机影响幅度跌20点雷曼兄弟股价走势直处滑
08年9月雷曼终宣布破产股值0
2 雷曼兄弟财务报告分析
通分析较雷曼兄弟08年第第二第三季度公开财务报告出雷曼兄弟步步走破产预兆轨迹事实果雷曼兄弟早意识问题严重性隐藏甚做假步步走覆灭
面详细分析雷曼兄弟08年公开季度报告考虑季节素金融市场影响季度财务状况季度年期作较
（1）08年第季度
2008年3月18日雷曼兄弟宣布截止2008年2月29日第季度实现489亿美元净收益合股稀释盈利081美元年期净收益115亿美元合股稀释盈利196美元相相分减少5759
2007年第四季度净收益股稀释盈利分886亿美元154美元 2008财年第季度净收入 (总收入扣利息支出) 35亿美元较2007财年期50亿美元第四季度44亿美元相分减少31202008财年第季度净收入反映市值计价18亿美元负面调整调整已扣风险策略某债务收益
2008财年第季度雷曼获17亿美元净收入较年期35亿美元降52固定收益资市场实现262亿美元净收入较2007财年第季度22亿美元降88雷曼表示受信贷市场更广范围持续恶化波尤住房抵押贷款商房贷款收购融资等方面影响抵部分高評級企业债务外汇利率产品等流动性商品优秀业绩雷曼股票资市场方便季度获14亿美元净收入较07年第季度13亿美元升6源机构纪业务持续增长交易服务异常活跃
投资银行业务录867亿美元净收入较07年第季度85亿美元高出2业绩增长受强劲购顾问收入更高股票发行业务收入带动前者收入07年期247亿美元幅增加3433亿美元者07年期175亿美元升23215亿美元相2007财年第季度该业务部分收入相减少债券发行收入抵
投资理业务季度净收入破纪录968亿美元较07年期695亿美元升39该业务表现受资产理私投资理业务带动分07年第季度416亿美元升49618亿美元279亿美元增长2535亿美元雷曼兄弟
08年第季度理资产达2770亿美元相截2007年11月30日公司理2820亿美元滑
截2008年2月29日雷曼兄弟总股东权益248亿美元总长期资 (股东权益长期贷扣剩余票足12月 期贷) 1532亿美元股普通股账面价值3945美元控股公司流动资金充裕季度末达340亿美元外截季末控股公司拥640亿美元抵押债务相关资产监机构990亿美元抵押债务相关资产
直08年3月中旬贝尔思登倾覆前天雷曼兄弟公布季度财务报告宣称拥498亿美元低润时雷曼兄弟做帐手法类似初安然公司事实时雷曼手中量资产低价法时出手掩盖债务危机雷曼兄弟倒闭前利种名回购105交易资产负债表中转移出约500亿美元回购指家银行证券抵押家银行现金承诺连带息返资金种门前粉饰方法谓会计花招
（2）08年第二季度
2008年6月16日雷曼兄弟宣布截止2008年5月31日公司第二季度净亏损约28亿美元合股稀释损失514美元
相2008财年第季度净收益489亿美元合股稀释盈利081美元2007财年第二季度净收益股稀释盈利分13亿美元221美元2008财年半年公司录净亏损约23亿美元合股稀释亏损433美元2007财年半年24亿美元净收益合股稀释盈利417美元
公司录2008财年第二季度净收入（总收入扣利息支出）负7亿美元年第季度35亿美元2007年第二季度获55亿美元净收入2008财年第二季度净收入反映市价计算负面调整营交易方面亏损扣某债务收益外公司季度产生亏损交易带盈利足抵消交易亏损相2007财年半年106亿美元净收入公司录2008财年前6月净收入28亿美元
资市场较2008财年第季度17亿美元2007财年第二季度36亿美元08年第二季度净收入负24亿美元固定收益资市场2008年第季度3亿美元2007年第二季度19亿美元净收入负30亿美元排市价计算调整相关产品结构性票负债盈利证券化产品市政债券产品商品业务客户交易量均保持强劲信贷利率融资产品客户交易量相季度滑较年期实现增长股票资市场较2008财年第季度14亿美元2007财年第二季度17亿美元08年第二季度净收入实现6亿美元纪业务创纪录收入稳健交易服务量带收益部分减少波浮产品收入3亿美元营投资亏损抵
投资银行业务08年第二季度净收入实现9亿美元08年第季度9亿美元持07年第二季度12亿美元降债券承销收入达3亿美元08年第季度3亿美元持07年期5亿美元减少高评级债券强劲承销收入持续走弱高收益债券新发行业务抵股票承销收入实现3亿美元较08年第二季度2亿美元升07年期3亿美元持兼收购顾问收入实现2亿美元08年第季度07年二季度3亿美元减少
投资理业务实现8亿美元净收入相季度10亿美元降07年第二季度8亿美元持公司投资投资理少数股东权益盈利减少资产理收入5亿美元前季度6亿美元降07年第二季度5亿美元持公司录资产理规模2770亿美元季度持私投资理受益固定收益股票产品维持强劲收入实现4亿美元季度持07年第二季度3亿美元增长
相2008财年第季度28亿美元年第二季度36亿美元08年第二季度非利息支出34亿美元较第季度18亿美元第二季度薪酬开支达23亿美元08年第二季度非事支出11亿美元季度10亿美元税率321
截2008年5月31日雷曼兄弟总股东权益263亿美元总长期资（股东权益长期贷款包括剩期限少12月期贷款）1545亿美元股普通股账面价值3421美元
雷曼兄弟6月完成40亿美元143亿股普通股公开发行20亿美元2百万股875Q系列非累积强制性转换优先股公开发行
第二季度雷曼兄弟硬撑宣称300亿美元住宅抵押资产350亿美元商业房产资产直合报表雷曼兄弟终法包裹住巨额隐蔽亏损轰然倒
（3）08年第三季度
雷曼兄弟宣布截2008年8月31日第三季度未审计业绩约净亏损39亿美元股稀释损失592美元相2008财年第二季度净亏损28亿美元股稀释损失514美元2007年第三财季净收益887亿美元股稀释154美元净亏损商业住房抵押贷款房产资产减记带市价计算调整
2008财年第三季度净收入（总收入减利息费）预计亏损29亿美元相2008财年第二季度净收入亏损7亿美元2007财年第三季度净收入43亿美元2008财年第三季度净收入反应市价计算负面调整营交易亏损已减某风险缓策略某债务收益
第三季度期间预计公司资产产生市价计算负面调整78亿美元包括住房抵押相关风险承担量53亿美元市价计算负面调整商业动产风险承担量17亿美元市价计算负面调整资产支持风险承担量6亿美元市价计算负面调整收购融资风险承担量2亿美元市价计算调整市价计算调整8亿美元交易收益14亿美元债务估值收益部分抵销预计公司录营投资约76亿美元亏损
资市场2008财年第三季度预计净亏损41 亿美元相2008财年第二季度亏损24亿美元2007财年第三季度收益24亿美元固定收益资市场预计净亏损46亿美元相2008财年第二季度亏损30亿美元2007财年第三季度11亿美元股票资市场季度预计实现净收入5亿美元较2008财年第二季度6亿美元2007财年第三季度14亿美元减少
投资银行业务季预计实现净收入 6亿美元较2008财年第二季度9亿美元2007财年11亿美元减少债券承销预计实现净收入2亿美元较2008财年第二季度3亿美元2007财年第三季度4亿美元减少股票承销预计实现净收入2亿美元较2008财年第二季度3亿美元2007财年第三季度3亿美元减少兼收购顾问预计实现净收入2亿美元2008财年第二季度持较2007财年第三季度4亿美元减少
投资理业务预计实现净收入6亿美元较2008财年第二季度2007财年第三季度8亿美元减少资产理收入预计实现净收入4亿美元较2008财年第二季度2007财年第三季度5亿美元减少雷曼兄弟目前理资产约2730亿美元较季度末2770亿美元降私投资理业务预计实现收入3亿美元较2008财年第二季度4亿美元降2007财年第三季度3亿美元持
相2008财年第二季度34亿美元2007财年第三季度31亿美元2008财年第三季度非利息支出预计29亿美元薪酬开支预计约20亿美元较2008财年第二季度23亿美元非事支出预计约10亿美元季度11亿美元税率326
截2008年8月31日雷曼兄弟总股东权益预计284亿美元较2008财年第二季度末263亿美元增加公司核心资率预计约11总长期资预计约1430亿美元反映公司六月资募集情况
（4）雷曼兄弟财务会计舞弊
提雷曼兄弟财务会计舞弊提2010年3月11日晚美国发布份2200页关雷曼兄弟验尸报告
报告里超300页容描述雷曼兄弟公司会计手段粉饰账面
少企业言销售回购协议常短期融资手段该报告知道雷曼兄弟公司通常季度结束时售出资产编制财务报表购回资产隐藏债务降低账面显现财务杠杆率进维持信评级
雷曼兄弟公司2007年第四季度隐藏390亿美元问题资产2008年第季度隐藏490亿美元年第二季度隐藏500亿美元
雷曼兄弟07年起财务报告确够反映部分问题雷曼财务舞弊财务报告分析作参考
三雷曼兄弟倒闭原分析
格林斯潘说雷曼破产引爆百年遇济危机
少7家中国金融机构雷曼兄弟债权招商银行中国银行兴业银行工商银行建设银行中信银行
济研究08年9月21日第三季度宏观济分析预测报告中指出受美元贬值汇率投资收益等素影响中国外汇储备资产价格明显缩水净亏损已达360亿美元
成立1850年美国第四投行雷曼兄弟投资公司直住房抵押贷款证券化业务独占鳌头NYU教授罗伊 史密斯形容雷曼19条命猫19条命猫2008年9月15日根破产法第11条破产保护程序宣告破产
美国五投行雷曼美林贝尔思登摩根士丹利高盛中雷曼倒闭美林美国银行收购贝尔思登摩根收购中原什？通雷曼兄弟破产分析探寻
1 美国次贷危机雷曼兄弟产生影响
2007年夏美国爆发次贷危机响彻全球金融风暴雷曼兄弟倒闭带法回避影响果分析雷曼兄弟破产原分析美国次贷危机带系列危害说起
(1) 美国次贷危机简介
次贷危机产生根原美国房市幅调整美国房价幅跌降低次级贷款象偿付力
2000年开始美联储IT泡沫破灭实行宽松货币政策幅度降息实际利率降低全球流动性剩贷非常容易获全球济强劲增长追逐高回报促金融创新出现非常金融工具增加全球投资者风险偏程度切促美国全球出现房市繁荣
房产市场涨导致美国消费者财富增长财富增长促进消费者消费增加购买力系列连锁反应美国济持续快速增长更加进步促进美国房价涨
2000年2006年美国房价指数涨130％达历次升周期高涨幅种利率幅跌房价幅涨济环境贷双方高收益催风险意识日趋薄弱次级贷款美国快速增长事浮动利率房贷占种优惠贷款例断提高种高风险放贷工具增速迅猛
2004年中期开始美国连续加息17次2006年起房产价格开始回落仅年房价均跌高达3519世纪30年代萧条首次跌迅猛部分区房价甚降超20％轮房价跌济步入行周期深层次原全球失衡已达法维系程度全球常账户余额绝值占GDP百分2001年开始持续增长美国居民储蓄率持续降美国居民债台高筑难支撑房市泡沫时候房市调整难免导致次级优级浮动利率揭贷款拖欠率明显升力贷放贷越越旦揭贷款清收终必造成信贷损失
次次贷危机房产市场波动相造成整证券市场尤衍生产品重新定价衍生产品估值非常复杂数学数性公式模型做出风险偏十分敏感需断调整样整次级债市场带确定性投资者难产品价值风险直接评估十分赖评级机构进行风险评估然评级机构面越越复杂金融产品未采取足够谨慎态度定价确定性造成风险溢价急剧升蔓延货币商业票市场整商业票市场流动性迅速减少金融市场中充斥着资产抵押证
券美联储幅注资然难彻底消流动性抽紧商业票购买方继续提供资金时候流动性危机形成更糟糕次级债常会通债务抵押债券方式产生新债券尤优先级债券相混合产生CDO次级房贷基础次级债证券市场价值急剧降市场整抵押物支持证券市场价值出现怀疑优先级债券市场价值会幅跌次级债证券市场全球化导致整次级债危机变成全球性问题
(2) 次贷危机雷曼兄弟金融机构影响
次贷危机导致金融机构全面清盘中包括金融市场巨霸雷曼兄弟中典型
支付危机爆发美林股价占52周高股价1／5余家机构股价均较52周高值降98％六家金融机构总资产超48万亿美元贝尔思登雷曼兄弟美林总资产次贷危机中分减值32亿138亿522亿美元总计700亿美元全球金融市场减值更高达5573亿美元倒闭银行12家总资产约420亿美元减值造成资金足全球银行券商寻求新投资者注入新资试图度难关
表1：区全球银行券商减值资注入情况
资料源：Bloomberg
2雷曼兄弟导致破产身原
(1)业务集中
20世纪90年代开始着固定收益产品金融衍生品流行交易飞速发展雷曼兄弟力拓展领域业务取巨成功称华尔街债券王
债券王称号固然褒奖时暗示业务集中集中固定收益部份收购埋隐患点前收购贝尔司登相似样处困境美林证券短期迅速投资彭博黑岩公司顾全脱手转换成急需现金集中固定收益雷曼兄弟没样应急手段
年然雷曼业务领域兼收购股票交易进步缺乏竞争手具业务元化
(2) 迅速发展身熟悉新业务
作家顶极投资银行雷曼兄弟长段时间专注传统投资银行业务2000年房产信贷非传统业务蓬勃发展雷满兄弟华尔街银行样勇敢涉足领域
勇敢尝试厚非问题雷曼扩张速度太快年雷曼兄弟直住宅抵押债券商业产债券业务顶级承销商账簿理房产市场滑2007年雷曼兄弟商业产债券业务然增长约13％样雷曼兄弟面系统性风险非常市场情况年份整市场市场流动性泛滥投资者乐观情绪蒙蔽巨系统性风险雷曼带巨收益市场崩溃时候系统风险必然带巨负面影响
(3) 太少身资 时高杠杆率
作投资银行雷曼兄弟类似花旗摩根通美洲银行等综合性银行雷曼资太少资充足率太低想筹集资扩业务赖债券市场银行间拆市场通债券市场发债满足中长期资金需求通银行间拆市场运抵押回购等方法满足短期资金需求然资金业务投资赚取收益扣偿付融资代价公司运营回报
样说雷曼少资量贷方法维持运营基资金需求杠杆效应基原理
时知道样规律贷越资越少杠杆率越
杠杆率＝总资产／资
杠杆效应特点双刃剑赚钱时候收益杠杆率放时亏损时候损失杠杆率放
年业务扩发展华尔街投行已杠杆率提高危险程度
表雷曼兄弟公布资产负债表情况
表2：雷曼兄弟资产负债表
资料源：中金公司研究
表中出雷曼杠杆率直维持较高止2008年第二季度末雷曼杠杆率243(年初时候高达32）总资产6394美元负债达6132美元拥263亿净资产雷曼兄弟样紧急时期度难关？
实际种情况雷满独投资银行券商样问题
型商业银行情况
图2：华尔街银行券商杠杆率
资料源：中金公司研究
通面数容易出高盛摩根士丹利雷曼兄弟代表投行杠杆率普遍高综合性银行市场幅跌流动性降甚消失时候损失然会更更加容易筹集急需现金度难关什普遍独立券商种营模式产生怀疑原
(4)虚拟金融现实济生活严重脱节
金融创新出现金融投资开始度赖数量化模型理假设市场现实严重脱节未资收益变化预测严重失真雷曼涉足复杂衍生工具市 场问题出现传导程难马浮现出然沉醉昔日辉煌错失次救亡机会终美国政府拒绝包底崩盘
年着严格假设条件繁杂理结构数理模型深受全球投资银行基金评级机构追捧成度量金融风险工具什数学博 士计算机博士进入投行工作原
然次次贷危机中金融机构次贷衍生产品建立精巧繁杂定价评级模型面美国房产市场价格突然逆转实际情况模型前提假设市 场现实风险严重偏离导致风险定价功失效引发投资者恐慌通羊群效应传导放风险酿成全面性金融危机
现实济生活千变万化数理模型精巧庞难涵盖情况风险特征果度崇拜数理模型干参数完全描述市场风险变化 代理性市场投资决策必导致危机发生
3 特殊市场环境 恐慌手终止雷曼业务
次贷危机持续断市场形成击市场异常脆弱市场参者产生恐慌情绪果旋涡中心银行者券商产生信危机
首先客户业务转相安全手然债权停止提供银行间市场拆造成流动性危机然客户量转移资金形成挤兑现象事评级机构幅调低信等级造成公司融资成幅升终理继续维持等收购者宣布破产
4 做空方雷曼巨影响
做空机理样：高点证券卖掉期价格降然低点买进中间价差做空者获利空间做空行没什问题做反操作果投资者淡证券前景细致分析证券做空实现法做空身种正常必手段做起市场更加效投资者手段更加丰富
正常说资目标追逐化利益市场恐惧脆弱时点体现更加明显逐利资视证券基情况恶意做空达操市场获取暴利目采手段散布谣言者市场制造假引发加剧投资者恐慌情绪恐慌证券价格暴跌然做空者低点买入市场情绪信违约互换（CDS）市场紧密相连市场越恐慌公司前景越信违约互换基点越高基点太高会造成公司信评级调公司融资成幅升公司没办法融资运营越加困难进加深市场怀疑导致业务停顿恶化事态发展恶性循环直公司终力支撑破产事果旦破产公司股票价格会降低接零水时候做空者抄底然获甚丰
全部华尔街相批私募者基金专门投资处困境价格跌资产样资产交易价格远远低合理价值果买市场回暖时择机售出者留期日会获菲收益尤雷曼兄弟样投行果垮掉资产必定会折价甩卖市场相部分希雷满破产会加入做空者中雷曼身说破产前两星期里9
月1日15日市场做空雷曼交易升41％达108亿手（雷曼552亿手流通股份）量做空导致股价成落体状极增加市场恐慌情绪点雷曼股票期权隐含波动率跌期权未仓合约数量中出然做空方改变公司基层面谓苍蝇叮缝蛋道理
5 雷曼兄弟理层危机情况处理失误
雷曼兄弟破产事件逐步形成程中雷曼理高层负相责
第前良业绩理层情况抱分乐观态度例雷曼CEO Richard Fuld 1993成雷曼高领袖算华尔街期长CEO次带领雷曼避免破产命运次次走辉煌正公司难免产生盲目满乐观情绪
第二年里公司业务拓展快已风险控制重性搁置边未形势严重判断失误房产市场出现危机苗头2007年继续拓展业务次贷危机初期雷曼损失甚度呗业界赞扬非常时期成功处理危机典范雷曼危机埋伏笔
第三雷曼高层危机发生时优柔寡断错失良机2008年3月贝尔思登倒时候雷曼兄弟应该清醒认识问题严重性事实市场猜测倒定雷曼美林中雷曼兄弟理高层次出面辟谣试图市场证明情况良
3月份美联储已出台支持流动性政策流动性问题雷曼说表面已程度缓解市场保持样法表现信违约互换基点幅降（长段时间震荡100－200点参见图3）
毫疑问雷曼说契机完全利段时间处理持良资产时出售优良资产进行融资优化公司结构甚寻找战略伙伴
图3：雷曼兄弟信违约互换点差（绿色线5年期合白色线10年期）
资料源：Bloomberg
惜雷曼错机会公司理层直盲目乐观宣称贝尔思登斤斤计较产业银行谈判时价雷曼错机会等终意识问题严重性时坐等美联储拯救线希破灭时候试图做什已太晚
五 结建议
说底雷曼兄弟破产根原贪婪08年初美联储加息房产价值降时购房者已法继续贷导致信破产次贷产品价格滑信市场紧缩时雷曼兄弟仅没意识住宅产商业产信危机严重性作出防范反时做次贷衍生品
雷曼兄弟倒闭诱金融衍生工具滥世界金融衍生品父芝加哥商业交易荣誉席利奥 梅拉梅德说衍生品整金融市场工具
风险控制简单数字模型考虑性雷曼缺乏技术手段缺乏恰恰企业文化企业价值观造软实力企业边界核心竞争力度赖数量化模型谓定价评级模型会导致理假设市场现实严重脱节未资收益变化预测严重失真
雷曼兄弟倒闭直观原次贷危机导致持金融产品成坏账次贷危机发酵情况倒
房利美房美举例两房危机产生房价涨幅太已完全没通货膨胀率变化导致产热现象产生原美国降息导致低信购房出现问题杠杆太通降息刺激穷买方质投资买债务二监问题资产证券化程中链条拉太开太长买卖链条越拉越长分散范围越越广初房屋抵押贷款包装成CDO等衍生品贷包信增持评级销售等系列程整程数十机构参信息称问题会突出
参考文献
1 雷曼兄弟财务报表 2008年第二季度
2 纽约时报 2008年9月26日
3 httpwwwcmalertcom
4 雷曼公司分析中金公司研究部 李志勇
5 Freddie Mac 统计数
6 CNBC2008年4月1日
7 Kenneth Rogoff 哈佛学济学教授IMF前首席济学家
附录
致谢
终完成毕业文修改着成果感慨良算学4年生活交代
里首先感谢指导老师陶春生老师学年文开题报告直毕业文陶老师帮助悉心修改年参加DDJ美国交换生项目美国交流部分网络通信老师身花费更心血时间老师工作带麻烦便占老师时间表示深深歉意衷感谢
时感谢郭利华老师金融系济学院老师校领导4年予指导关怀
然感谢06级金融班班委耐心通知项事宜毕业文利完成起帮助作
感谢室友唐榕学美国年期间帮助传递信息递交资料通知催促重事宜
帮助表示诚挚感谢
文献翻译
Lehman Brothers Holdings Inc Chapter 11 Proceedings Examiner’s Report
Volume 1 Sections I & II Introduction Executive Summary & Procedural Background Section IIIA1 Risk
A 雷曼兄弟什会失败？没似非原导致财富状况失败？
1 业务风险理
a) 行政执行摘
2006年雷曼采取更加积极商业策略扩张潜高利润业务项目投资时前雷曼传统投资银行业务承担更风险
2007年半年雷曼集中做基投资业务——资产投入商业产资金杠杆贷款私股权投资投资风险相高雷曼业务雷曼收购资产潜流动性足纪滑时法出售
2006年底次级住宅抵押贷款危机爆发雷曼继续甚加强高风险策略正雷曼兄弟控股公司官员描述样雷曼完全转侧重移动业务——储蓄业务——必须雷曼资产负债表承担长期投资雷曼继续积极追求推行商业房产杠杆贷款交易直2007年7月
然决定转长期投资愿市场活动断推动雷曼进步业务储蓄转移雷曼兄弟抵押贷款子公司BNC 抵押公司（BNC) Aurora 贷款服务限责公司 ( Aurora ) 继续扩展次级贷款非抵押贷款扩张程度甚抵押创始中许抵押创始已停业者快面停业
BNCAurora抵押项目增加雷曼资产负债表中流动性足资产量——许意——雷曼成分发抵押贷款证券化第三方
面次贷危机压力雷曼兄弟旧采取追求积极发展战略基雷曼兄弟理策略两重计算
首先市场参者更提政府官员雷曼兄弟高层认次次贷危机会蔓延价外市场会影响整市场济
次雷曼兄弟理层相信金融机构采取紧缩策略减少风险资产时刚雷曼机会拾时提高竞争位市场动荡开始前雷曼兄弟益类似反周期增长策略雷曼兄弟理层坚信样理收益次次级抵押贷款危机
惜雷曼错算盘雷曼行政总裁Richard S Fuld Jr承认样雷曼低估次贷危机严重性雷曼兄弟业务传播范围
检查员调查雷曼积极采实施反周期营策略行原
第雷曼兄弟拥潜流动性足资产终导致财务失败起重作雷曼兄弟损失集中商业房产投资组合流动性足住宅抵押贷款证券化项目样雷曼兄弟流动性累积法售出资产损害仅包括商业住宅房产资产积累部分杠杆贷款
第二雷曼风险理员邮件中建议雷曼高层理员理会风险理者风险政策风险限制雷曼兄弟破产前报告指出2007年雷曼已换掉首席风险官 Madelyn Antoncic 收益部门头目 Michael Gelband举动反风险流动性差投资日益积累
检查雷曼事务外部员互助储蓄监银行Moody投资服务公司提出雷曼风险监方面存严重问题特商业房产投资方面问题
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摘
雷曼兄弟公司家全球性金融服务公司时美国国库券市场代理商参业务包括投资银行 股票固定收益销售研究交易投资理私股私银行业务
雷曼兄弟作美国第四投资银行具悠久历史辉煌战绩业界享盛誉CEO Richard Fuld 1993成雷曼高领袖次带领雷曼避免破产命运次次走辉煌
次雷曼兄弟走破产整金融界击震惊时必静冷静分析昔辉煌逐步走毁灭原中乏时次贷危机复杂金融环境房价剧变影响关雷曼兄弟破产更身贪婪业务单金融衍生工具滥造成
关键词： 雷曼兄弟破产投资银行次贷危机房价剧变业务单金融衍生工具滥
Analysis of Lehman Brothers bankruptcy
Abstract
Lehman Brothers was a global financial services firm and a primary dealer in the US Treasury securities market It has participated in business in investment bankingequity and fixedincome sales research and trading investment management private equity and private banking
As the fourth largest US investment bank Lehman Brothers has a long history and brilliant record It has highly reputation in the banking industry Richard Fuld the CEO of Lehman has became the supreme leader since 1993 He led Lehman to avoid bankruptcy and go to glory again and again
It is not a small impact on the whole financial sector by this bankrupt of Lehman Brothers It is no doubt that all in shock but at the same time it is also necessary to calm down and carefully analysis the reason of such a famous bank going through glory to destruction
One of the reasons is the complex financial environment resulting from the subprime mortgage crisis The other reason is the effect of dramatic changes in house prices Expect this two reasons the more important problems come from the Lehman Brothers itself The main cause of the bankrupt is Lehman Brothers’ internal problems such as its own greed single business and the abuse of financial derivatives
Key words Lehman Brothers bankruptcy investment bank subprime crisis price upheaval business single abuse of financial derivatives
目录
前言
成立1850年雷曼兄弟公司家国际性投资银行总部设纽约雷曼兄弟公司成立迄历美国战两次世界战济萧条9·11 袭击次收购直屹立倒纽约学金融教授罗伊·史密斯形容19条命猫
雷曼兄弟破产整金融市场带击言喻什研究破产原事实雷曼兄弟破产课投资银行敲响警钟雷曼出现问题许金融公司存者潜着
分析雷曼破产时警示
正文
引言
1问题提出
雷曼兄弟控股公司美国第四投资银行作家全球性投资银行雷曼兄弟公司具158年历史雄厚财务实力全球具实力股票债券承销交易商名号追述世纪前
雷曼公司业务力直受众世界知名公司广泛认仅担跨国公司政府重财务顾问时拥名业界公认国际佳分析师业务领域居全球领先位包括股票固定收益交易研究投资银行业务私银行业务资产理风险投资切助雷曼兄弟稳固业务领域领导位商业周刊评选雷曼兄弟公司2000年佳投资银行国际融资评授予2002年度佳投资银行称号整体调研实力高居机构投资者排名榜榜首
样家信誉名声响彻业界全球性元化投资银行北京时间2008年9月15日次级抵押贷款市场危机加剧形势丢盔弃甲根美国破产法美国第四投资银行雷曼兄弟控股公司美国联邦破产法庭递交破产保护申请资产衡量美国金融业宗公司破产案
雷曼破产原分析势必成关注焦点分析理意义显意见结合学济学理雷曼身显著体现时重新认识金融T工具公允价值计量提醒理知识决定切终生存现实中度赖数学金融模型雷曼忽视客观现实性终走破产覆灭道路
雷曼破产原分析实际意义非常重效美国财政部长Timothy Geithner众议院金融服务委员会表示揭示全面金融体制改革必性方面没雷曼兄弟更例子雷曼兄弟破产原分析实际意义仅体现美国整世界金融体系着非意义
2 文献综述
事实雷曼兄弟倒闭原分析国外量成熟文献雷曼兄弟倒闭引起世界关注引发量研究员济学家关注
中历时年耗资3800万美元份长达2200页美国破产法庭托付Jenner & Block律师事务律师检察官安东·沃卢卡斯（Anton R Valukas）完成雷曼兄弟破产察报告量察访问雷曼兄弟崩塌出炉震动华尔街
国中金公司雷曼兄弟破产原进行细致客观分析包括相关坛网站金融知名士博客
通雷曼公开财务年度报告文分析数支持成型帮助
文首先介绍雷曼兄弟倒闭概况包括倒闭简演化程通察雷曼财务报表雷曼兄弟倒闭时营财务状况
接 雷曼兄弟倒闭原具体分析全文重点文揭示雷曼兄弟倒闭根原直接原诱通量国外文献综合延伸雷曼兄弟倒闭原进行详分析解释
文章总结雷曼兄弟倒闭类金融行业启示警示
二雷曼兄弟倒闭概况
2008 2007年夏美国次贷危机爆发雷曼兄弟公司持量抵押贷款证券资产幅缩水公司股价次贷危机年幅跌95％公司财务报表显示截2008年第三季度末总股东权益仅284亿美元筹集资金渡难关雷曼兄弟公司迫寻找收购方韩国开发银行收购谈判果终美国银行英国第三银行巴克莱银行美国政府拒绝收购行动提供担保宣布放弃收购种种努力失败雷曼兄弟公司奈终宣布破产
1雷曼兄弟破产程
2007年6月22日开始美国第五券商第二揭债券承销商贝尔斯登旗两家基金出现巨额亏损次贷危机开始全面爆发
2007年7月10日信评级机构穆迪标准普尔调美国抵押贷款债券信等级
2007年8月9日10日两天世界国区央行开始银行系统注资48时注资已超3262亿美元
2007年8月31日伯南克表示美联储努力避免信贷危机损害济发展布什承诺政府采取揽子计划挽救次贷危机
2007年9月18日美联储联邦基金利率幅调50基点475美联储四年首次减息带动全球股市涨预示着美国次级债危机开始全球蔓延
2008年1月22日美联储紧急降息联邦基金利率调75基点35美联储1980年降息幅度次
2008年3月12日美联储宣布扩证券贷项目级交易商出2000亿美元国债
2008年3月16日美国第五券商贝尔思登遭受流动性危机信危机摩根通银行收购
2008年3月18日雷曼兄弟宣布受信贷市场萎缩影响第季度净收入幅降57％股价挫20％
2008年4月1日评析市场资金短缺疑惑雷曼兄弟发行40亿美元转换特股受消息激励雷曼股价涨18％股4443美元投资表现出雷曼信心认够躲贝尔思登遭购命运
2008年4月3日市场预计包括雷曼兄弟华尔街银行会步瑞银脚步分离问题资产
2008年4月16日雷曼兄弟CEO Richard Fuld表示信市场萎缩坏时期已时高盛摩根士丹利CEO纷纷表示信市场危机已接尾声
2008年4月30日降低高风险高收益放款部位雷曼出售11亿美元放款担保证（CLO）
2008年5月10日全球银行券商信贷相关损失已达3230亿美元中雷曼兄弟损失33亿美元排第24位损失程度竞争手1／10
2008年6月4日受市场担心雷曼兄弟需进步融资影响信违约互换点差跳升272基点
2008年6月9日信评级机构雷曼信等级调评级机构表示信前景担忧
2008年6月10日雷曼兄弟宣布预期公司第二季度净损失28亿美元透露新融资60亿美元计划
2008年6月13日亏损原雷曼CEO Richard Fuld解雇财务总监 Erin Callan 总裁 Joseph Gregory
2008年6月19日全球银行券商信贷相关损失已达3960亿美元中雷曼兄弟损失139亿美元幅升
2008年8月1日报导称雷曼兄弟试图出售价值达300亿美元商业揭资产难股指证券
2008年8月5日雷曼兄弟宣布考虑出售资产理部门Neuberger Berman 寻求融资
2008年8月7日报导称雷曼 CEO Richard Fuld 正考虑采种途径增加公司资
2008年8月13日信市场进步恶化全球银行券商减记资产金额已超5000亿美元
2008年8月16日雷曼兄弟考虑出售价值高达400亿美元商业动产资产
2008年8月18日市场预期雷曼兄弟第三季度净损失达18亿美元券商研究报告纷纷调低雷曼评级
2008年8月25日韩国产业银行重开入股雷曼兄弟谈判表示雷曼价太高时雷曼CEO Fuld信誉受损恐遭部逼退
2008年8月26日美国私募基金KKR表示兴趣收购雷曼兄弟资产理业务
2008年9月10日雷曼兄弟韩国产业银行持续日入股谈判终破裂市场雷曼生存产生担忧雷曼股票暴跌45％
2008年9月11日雷曼兄弟宣布第三季度亏损达39亿美元宣布公司重组计划雷曼采取进步措施幅减持住宅抵押贷款商业产Blackrock合作降低住宅抵押贷款风险敞口优化项目组合雷曼股价暴跌46％股422美元信评级机构穆迪警告雷曼信评级幅调
2008年9月12日雷曼兄弟寻求整公司出售市场产生恐慌情绪业务伙伴停止雷满交易业务客户纷纷雷曼业务转移银行券商美洲银行英国巴克莱银行雷曼谈判收购计划美联储介入召集华尔街银行商讨雷曼兄弟保险巨头美国国际集团问题雷曼股价继续跌股
365美元信违约互换点差跳升超700基点
2008年9月14日美联储明确表示会伸手雷曼兄弟救援资金保障巴克莱银行退出谈判美洲银行转样陷困境美国第三券商美林达成收购协议时高盛摩根士丹利巴菲特控股伯克希尔撒韦表示没兴趣收购雷曼雷曼兄弟命悬线
2008年9月15日奈雷曼兄弟美国银行破产法第11章纽约南部联邦破产法庭提出破产保护雷曼兄弟事纪业务分支机构雷曼兄弟子公司等受影响继续正常交易营业天雷曼股票价格暴跌94％股021美元
2008年9月16日信评级机构雷曼兄弟评级减D’破产全球金融机构开始清算雷曼兄弟信风险敞口
通观察2007年7月2008年9月雷曼股票价值变化感受雷曼倒闭全程
图1：雷曼兄弟股票价格走势
图出07年7月次贷危机爆发开始雷曼兄弟股值75开始跌直07年8月末布什承诺股票价格回升08年3月雷曼宣布股价受信危机影响幅度跌20点雷曼兄弟股价走势直处滑
08年9月雷曼终宣布破产股值0
2 雷曼兄弟财务报告分析
通分析较雷曼兄弟08年第第二第三季度公开财务报告出雷曼兄弟步步走破产预兆轨迹事实果雷曼兄弟早意识问题严重性隐藏甚做假步步走覆灭
面详细分析雷曼兄弟08年公开季度报告考虑季节素金融市场影响季度财务状况季度年期作较
（1）08年第季度
2008年3月18日雷曼兄弟宣布截止2008年2月29日第季度实现489亿美元净收益合股稀释盈利081美元年期净收益115亿美元合股稀释盈利196美元相相分减少5759
2007年第四季度净收益股稀释盈利分886亿美元154美元 2008财年第季度净收入 (总收入扣利息支出) 35亿美元较2007财年期50亿美元第四季度44亿美元相分减少31202008财年第季度净收入反映市值计价18亿美元负面调整调整已扣风险策略某债务收益
2008财年第季度雷曼获17亿美元净收入较年期35亿美元降52固定收益资市场实现262亿美元净收入较2007财年第季度22亿美元降88雷曼表示受信贷市场更广范围持续恶化波尤住房抵押贷款商房贷款收购融资等方面影响抵部分高評級企业债务外汇利率产品等流动性商品优秀业绩雷曼股票资市场方便季度获14亿美元净收入较07年第季度13亿美元升6源机构纪业务持续增长交易服务异常活跃
投资银行业务录867亿美元净收入较07年第季度85亿美元高出2业绩增长受强劲购顾问收入更高股票发行业务收入带动前者收入07年期247亿美元幅增加3433亿美元者07年期175亿美元升23215亿美元相2007财年第季度该业务部分收入相减少债券发行收入抵
投资理业务季度净收入破纪录968亿美元较07年期695亿美元升39该业务表现受资产理私投资理业务带动分07年第季度416亿美元升49618亿美元279亿美元增长2535亿美元雷曼兄弟
08年第季度理资产达2770亿美元相截2007年11月30日公司理2820亿美元滑
截2008年2月29日雷曼兄弟总股东权益248亿美元总长期资 (股东权益长期贷扣剩余票足12月 期贷) 1532亿美元股普通股账面价值3945美元控股公司流动资金充裕季度末达340亿美元外截季末控股公司拥640亿美元抵押债务相关资产监机构990亿美元抵押债务相关资产
直08年3月中旬贝尔思登倾覆前天雷曼兄弟公布季度财务报告宣称拥498亿美元低润时雷曼兄弟做帐手法类似初安然公司事实时雷曼手中量资产低价法时出手掩盖债务危机雷曼兄弟倒闭前利种名回购105交易资产负债表中转移出约500亿美元回购指家银行证券抵押家银行现金承诺连带息返资金种门前粉饰方法谓会计花招
（2）08年第二季度
2008年6月16日雷曼兄弟宣布截止2008年5月31日公司第二季度净亏损约28亿美元合股稀释损失514美元
相2008财年第季度净收益489亿美元合股稀释盈利081美元2007财年第二季度净收益股稀释盈利分13亿美元221美元2008财年半年公司录净亏损约23亿美元合股稀释亏损433美元2007财年半年24亿美元净收益合股稀释盈利417美元
公司录2008财年第二季度净收入（总收入扣利息支出）负7亿美元年第季度35亿美元2007年第二季度获55亿美元净收入2008财年第二季度净收入反映市价计算负面调整营交易方面亏损扣某债务收益外公司季度产生亏损交易带盈利足抵消交易亏损相2007财年半年106亿美元净收入公司录2008财年前6月净收入28亿美元
资市场较2008财年第季度17亿美元2007财年第二季度36亿美元08年第二季度净收入负24亿美元固定收益资市场2008年第季度3亿美元2007年第二季度19亿美元净收入负30亿美元排市价计算调整相关产品结构性票负债盈利证券化产品市政债券产品商品业务客户交易量均保持强劲信贷利率融资产品客户交易量相季度滑较年期实现增长股票资市场较2008财年第季度14亿美元2007财年第二季度17亿美元08年第二季度净收入实现6亿美元纪业务创纪录收入稳健交易服务量带收益部分减少波浮产品收入3亿美元营投资亏损抵
投资银行业务08年第二季度净收入实现9亿美元08年第季度9亿美元持07年第二季度12亿美元降债券承销收入达3亿美元08年第季度3亿美元持07年期5亿美元减少高评级债券强劲承销收入持续走弱高收益债券新发行业务抵股票承销收入实现3亿美元较08年第二季度2亿美元升07年期3亿美元持兼收购顾问收入实现2亿美元08年第季度07年二季度3亿美元减少
投资理业务实现8亿美元净收入相季度10亿美元降07年第二季度8亿美元持公司投资投资理少数股东权益盈利减少资产理收入5亿美元前季度6亿美元降07年第二季度5亿美元持公司录资产理规模2770亿美元季度持私投资理受益固定收益股票产品维持强劲收入实现4亿美元季度持07年第二季度3亿美元增长
相2008财年第季度28亿美元年第二季度36亿美元08年第二季度非利息支出34亿美元较第季度18亿美元第二季度薪酬开支达23亿美元08年第二季度非事支出11亿美元季度10亿美元税率321
截2008年5月31日雷曼兄弟总股东权益263亿美元总长期资（股东权益长期贷款包括剩期限少12月期贷款）1545亿美元股普通股账面价值3421美元
雷曼兄弟6月完成40亿美元143亿股普通股公开发行20亿美元2百万股875Q系列非累积强制性转换优先股公开发行
第二季度雷曼兄弟硬撑宣称300亿美元住宅抵押资产350亿美元商业房产资产直合报表雷曼兄弟终法包裹住巨额隐蔽亏损轰然倒
（3）08年第三季度
雷曼兄弟宣布截2008年8月31日第三季度未审计业绩约净亏损39亿美元股稀释损失592美元相2008财年第二季度净亏损28亿美元股稀释损失514美元2007年第三财季净收益887亿美元股稀释154美元净亏损商业住房抵押贷款房产资产减记带市价计算调整
2008财年第三季度净收入（总收入减利息费）预计亏损29亿美元相2008财年第二季度净收入亏损7亿美元2007财年第三季度净收入43亿美元2008财年第三季度净收入反应市价计算负面调整营交易亏损已减某风险缓策略某债务收益
第三季度期间预计公司资产产生市价计算负面调整78亿美元包括住房抵押相关风险承担量53亿美元市价计算负面调整商业动产风险承担量17亿美元市价计算负面调整资产支持风险承担量6亿美元市价计算负面调整收购融资风险承担量2亿美元市价计算调整市价计算调整8亿美元交易收益14亿美元债务估值收益部分抵销预计公司录营投资约76亿美元亏损
资市场2008财年第三季度预计净亏损41 亿美元相2008财年第二季度亏损24亿美元2007财年第三季度收益24亿美元固定收益资市场预计净亏损46亿美元相2008财年第二季度亏损30亿美元2007财年第三季度11亿美元股票资市场季度预计实现净收入5亿美元较2008财年第二季度6亿美元2007财年第三季度14亿美元减少
投资银行业务季预计实现净收入 6亿美元较2008财年第二季度9亿美元2007财年11亿美元减少债券承销预计实现净收入2亿美元较2008财年第二季度3亿美元2007财年第三季度4亿美元减少股票承销预计实现净收入2亿美元较2008财年第二季度3亿美元2007财年第三季度3亿美元减少兼收购顾问预计实现净收入2亿美元2008财年第二季度持较2007财年第三季度4亿美元减少
投资理业务预计实现净收入6亿美元较2008财年第二季度2007财年第三季度8亿美元减少资产理收入预计实现净收入4亿美元较2008财年第二季度2007财年第三季度5亿美元减少雷曼兄弟目前理资产约2730亿美元较季度末2770亿美元降私投资理业务预计实现收入3亿美元较2008财年第二季度4亿美元降2007财年第三季度3亿美元持
相2008财年第二季度34亿美元2007财年第三季度31亿美元2008财年第三季度非利息支出预计29亿美元薪酬开支预计约20亿美元较2008财年第二季度23亿美元非事支出预计约10亿美元季度11亿美元税率326
截2008年8月31日雷曼兄弟总股东权益预计284亿美元较2008财年第二季度末263亿美元增加公司核心资率预计约11总长期资预计约1430亿美元反映公司六月资募集情况
（4）雷曼兄弟财务会计舞弊
提雷曼兄弟财务会计舞弊提2010年3月11日晚美国发布份2200页关雷曼兄弟验尸报告
报告里超300页容描述雷曼兄弟公司会计手段粉饰账面
少企业言销售回购协议常短期融资手段该报告知道雷曼兄弟公司通常季度结束时售出资产编制财务报表购回资产隐藏债务降低账面显现财务杠杆率进维持信评级
雷曼兄弟公司2007年第四季度隐藏390亿美元问题资产2008年第季度隐藏490亿美元年第二季度隐藏500亿美元
雷曼兄弟07年起财务报告确够反映部分问题雷曼财务舞弊财务报告分析作参考
三雷曼兄弟倒闭原分析
格林斯潘说雷曼破产引爆百年遇济危机
少7家中国金融机构雷曼兄弟债权招商银行中国银行兴业银行工商银行建设银行中信银行
济研究08年9月21日第三季度宏观济分析预测报告中指出受美元贬值汇率投资收益等素影响中国外汇储备资产价格明显缩水净亏损已达360亿美元
成立1850年美国第四投行雷曼兄弟投资公司直住房抵押贷款证券化业务独占鳌头NYU教授罗伊 史密斯形容雷曼19条命猫19条命猫2008年9月15日根破产法第11条破产保护程序宣告破产
美国五投行雷曼美林贝尔思登摩根士丹利高盛中雷曼倒闭美林美国银行收购贝尔思登摩根收购中原什？通雷曼兄弟破产分析探寻
1 美国次贷危机雷曼兄弟产生影响
2007年夏美国爆发次贷危机响彻全球金融风暴雷曼兄弟倒闭带法回避影响果分析雷曼兄弟破产原分析美国次贷危机带系列危害说起
(1) 美国次贷危机简介
次贷危机产生根原美国房市幅调整美国房价幅跌降低次级贷款象偿付力
2000年开始美联储IT泡沫破灭实行宽松货币政策幅度降息实际利率降低全球流动性剩贷非常容易获全球济强劲增长追逐高回报促金融创新出现非常金融工具增加全球投资者风险偏程度切促美国全球出现房市繁荣
房产市场涨导致美国消费者财富增长财富增长促进消费者消费增加购买力系列连锁反应美国济持续快速增长更加进步促进美国房价涨
2000年2006年美国房价指数涨130％达历次升周期高涨幅种利率幅跌房价幅涨济环境贷双方高收益催风险意识日趋薄弱次级贷款美国快速增长事浮动利率房贷占种优惠贷款例断提高种高风险放贷工具增速迅猛
2004年中期开始美国连续加息17次2006年起房产价格开始回落仅年房价均跌高达3519世纪30年代萧条首次跌迅猛部分区房价甚降超20％轮房价跌济步入行周期深层次原全球失衡已达法维系程度全球常账户余额绝值占GDP百分2001年开始持续增长美国居民储蓄率持续降美国居民债台高筑难支撑房市泡沫时候房市调整难免导致次级优级浮动利率揭贷款拖欠率明显升力贷放贷越越旦揭贷款清收终必造成信贷损失
次次贷危机房产市场波动相造成整证券市场尤衍生产品重新定价衍生产品估值非常复杂数学数性公式模型做出风险偏十分敏感需断调整样整次级债市场带确定性投资者难产品价值风险直接评估十分赖评级机构进行风险评估然评级机构面越越复杂金融产品未采取足够谨慎态度定价确定性造成风险溢价急剧升蔓延货币商业票市场整商业票市场流动性迅速减少金融市场中充斥着资产抵押证
券美联储幅注资然难彻底消流动性抽紧商业票购买方继续提供资金时候流动性危机形成更糟糕次级债常会通债务抵押债券方式产生新债券尤优先级债券相混合产生CDO次级房贷基础次级债证券市场价值急剧降市场整抵押物支持证券市场价值出现怀疑优先级债券市场价值会幅跌次级债证券市场全球化导致整次级债危机变成全球性问题
(2) 次贷危机雷曼兄弟金融机构影响
次贷危机导致金融机构全面清盘中包括金融市场巨霸雷曼兄弟中典型
支付危机爆发美林股价占52周高股价1／5余家机构股价均较52周高值降98％六家金融机构总资产超48万亿美元贝尔思登雷曼兄弟美林总资产次贷危机中分减值32亿138亿522亿美元总计700亿美元全球金融市场减值更高达5573亿美元倒闭银行12家总资产约420亿美元减值造成资金足全球银行券商寻求新投资者注入新资试图度难关
表1：区全球银行券商减值资注入情况
资料源：Bloomberg
2雷曼兄弟导致破产身原
(1)业务集中
20世纪90年代开始着固定收益产品金融衍生品流行交易飞速发展雷曼兄弟力拓展领域业务取巨成功称华尔街债券王
债券王称号固然褒奖时暗示业务集中集中固定收益部份收购埋隐患点前收购贝尔司登相似样处困境美林证券短期迅速投资彭博黑岩公司顾全脱手转换成急需现金集中固定收益雷曼兄弟没样应急手段
年然雷曼业务领域兼收购股票交易进步缺乏竞争手具业务元化
(2) 迅速发展身熟悉新业务
作家顶极投资银行雷曼兄弟长段时间专注传统投资银行业务2000年房产信贷非传统业务蓬勃发展雷满兄弟华尔街银行样勇敢涉足领域
勇敢尝试厚非问题雷曼扩张速度太快年雷曼兄弟直住宅抵押债券商业产债券业务顶级承销商账簿理房产市场滑2007年雷曼兄弟商业产债券业务然增长约13％样雷曼兄弟面系统性风险非常市场情况年份整市场市场流动性泛滥投资者乐观情绪蒙蔽巨系统性风险雷曼带巨收益市场崩溃时候系统风险必然带巨负面影响
(3) 太少身资 时高杠杆率
作投资银行雷曼兄弟类似花旗摩根通美洲银行等综合性银行雷曼资太少资充足率太低想筹集资扩业务赖债券市场银行间拆市场通债券市场发债满足中长期资金需求通银行间拆市场运抵押回购等方法满足短期资金需求然资金业务投资赚取收益扣偿付融资代价公司运营回报
样说雷曼少资量贷方法维持运营基资金需求杠杆效应基原理
时知道样规律贷越资越少杠杆率越
杠杆率＝总资产／资
杠杆效应特点双刃剑赚钱时候收益杠杆率放时亏损时候损失杠杆率放
年业务扩发展华尔街投行已杠杆率提高危险程度
表雷曼兄弟公布资产负债表情况
表2：雷曼兄弟资产负债表
资料源：中金公司研究
表中出雷曼杠杆率直维持较高止2008年第二季度末雷曼杠杆率243(年初时候高达32）总资产6394美元负债达6132美元拥263亿净资产雷曼兄弟样紧急时期度难关？
实际种情况雷满独投资银行券商样问题
型商业银行情况
图2：华尔街银行券商杠杆率
资料源：中金公司研究
通面数容易出高盛摩根士丹利雷曼兄弟代表投行杠杆率普遍高综合性银行市场幅跌流动性降甚消失时候损失然会更更加容易筹集急需现金度难关什普遍独立券商种营模式产生怀疑原
(4)虚拟金融现实济生活严重脱节
金融创新出现金融投资开始度赖数量化模型理假设市场现实严重脱节未资收益变化预测严重失真雷曼涉足复杂衍生工具市 场问题出现传导程难马浮现出然沉醉昔日辉煌错失次救亡机会终美国政府拒绝包底崩盘
年着严格假设条件繁杂理结构数理模型深受全球投资银行基金评级机构追捧成度量金融风险工具什数学博 士计算机博士进入投行工作原
然次次贷危机中金融机构次贷衍生产品建立精巧繁杂定价评级模型面美国房产市场价格突然逆转实际情况模型前提假设市 场现实风险严重偏离导致风险定价功失效引发投资者恐慌通羊群效应传导放风险酿成全面性金融危机
现实济生活千变万化数理模型精巧庞难涵盖情况风险特征果度崇拜数理模型干参数完全描述市场风险变化 代理性市场投资决策必导致危机发生
3 特殊市场环境 恐慌手终止雷曼业务
次贷危机持续断市场形成击市场异常脆弱市场参者产生恐慌情绪果旋涡中心银行者券商产生信危机
首先客户业务转相安全手然债权停止提供银行间市场拆造成流动性危机然客户量转移资金形成挤兑现象事评级机构幅调低信等级造成公司融资成幅升终理继续维持等收购者宣布破产
4 做空方雷曼巨影响
做空机理样：高点证券卖掉期价格降然低点买进中间价差做空者获利空间做空行没什问题做反操作果投资者淡证券前景细致分析证券做空实现法做空身种正常必手段做起市场更加效投资者手段更加丰富
正常说资目标追逐化利益市场恐惧脆弱时点体现更加明显逐利资视证券基情况恶意做空达操市场获取暴利目采手段散布谣言者市场制造假引发加剧投资者恐慌情绪恐慌证券价格暴跌然做空者低点买入市场情绪信违约互换（CDS）市场紧密相连市场越恐慌公司前景越信违约互换基点越高基点太高会造成公司信评级调公司融资成幅升公司没办法融资运营越加困难进加深市场怀疑导致业务停顿恶化事态发展恶性循环直公司终力支撑破产事果旦破产公司股票价格会降低接零水时候做空者抄底然获甚丰
全部华尔街相批私募者基金专门投资处困境价格跌资产样资产交易价格远远低合理价值果买市场回暖时择机售出者留期日会获菲收益尤雷曼兄弟样投行果垮掉资产必定会折价甩卖市场相部分希雷满破产会加入做空者中雷曼身说破产前两星期里9
月1日15日市场做空雷曼交易升41％达108亿手（雷曼552亿手流通股份）量做空导致股价成落体状极增加市场恐慌情绪点雷曼股票期权隐含波动率跌期权未仓合约数量中出然做空方改变公司基层面谓苍蝇叮缝蛋道理
5 雷曼兄弟理层危机情况处理失误
雷曼兄弟破产事件逐步形成程中雷曼理高层负相责
第前良业绩理层情况抱分乐观态度例雷曼CEO Richard Fuld 1993成雷曼高领袖算华尔街期长CEO次带领雷曼避免破产命运次次走辉煌正公司难免产生盲目满乐观情绪
第二年里公司业务拓展快已风险控制重性搁置边未形势严重判断失误房产市场出现危机苗头2007年继续拓展业务次贷危机初期雷曼损失甚度呗业界赞扬非常时期成功处理危机典范雷曼危机埋伏笔
第三雷曼高层危机发生时优柔寡断错失良机2008年3月贝尔思登倒时候雷曼兄弟应该清醒认识问题严重性事实市场猜测倒定雷曼美林中雷曼兄弟理高层次出面辟谣试图市场证明情况良
3月份美联储已出台支持流动性政策流动性问题雷曼说表面已程度缓解市场保持样法表现信违约互换基点幅降（长段时间震荡100－200点参见图3）
毫疑问雷曼说契机完全利段时间处理持良资产时出售优良资产进行融资优化公司结构甚寻找战略伙伴
图3：雷曼兄弟信违约互换点差（绿色线5年期合白色线10年期）
资料源：Bloomberg
惜雷曼错机会公司理层直盲目乐观宣称贝尔思登斤斤计较产业银行谈判时价雷曼错机会等终意识问题严重性时坐等美联储拯救线希破灭时候试图做什已太晚
五 结建议
说底雷曼兄弟破产根原贪婪08年初美联储加息房产价值降时购房者已法继续贷导致信破产次贷产品价格滑信市场紧缩时雷曼兄弟仅没意识住宅产商业产信危机严重性作出防范反时做次贷衍生品
雷曼兄弟倒闭诱金融衍生工具滥世界金融衍生品父芝加哥商业交易荣誉席利奥 梅拉梅德说衍生品整金融市场工具
风险控制简单数字模型考虑性雷曼缺乏技术手段缺乏恰恰企业文化企业价值观造软实力企业边界核心竞争力度赖数量化模型谓定价评级模型会导致理假设市场现实严重脱节未资收益变化预测严重失真
雷曼兄弟倒闭直观原次贷危机导致持金融产品成坏账次贷危机发酵情况倒
房利美房美举例两房危机产生房价涨幅太已完全没通货膨胀率变化导致产热现象产生原美国降息导致低信购房出现问题杠杆太通降息刺激穷买方质投资买债务二监问题资产证券化程中链条拉太开太长买卖链条越拉越长分散范围越越广初房屋抵押贷款包装成CDO等衍生品贷包信增持评级销售等系列程整程数十机构参信息称问题会突出
参考文献
1 雷曼兄弟财务报表 2008年第二季度
2 纽约时报 2008年9月26日
3 httpwwwcmalertcom
4 雷曼公司分析中金公司研究部 李志勇
5 Freddie Mac 统计数
6 CNBC2008年4月1日
7 Kenneth Rogoff 哈佛学济学教授IMF前首席济学家
附录
致谢
终完成毕业文修改着成果感慨良算学4年生活交代
里首先感谢指导老师陶春生老师学年文开题报告直毕业文陶老师帮助悉心修改年参加DDJ美国交换生项目美国交流部分网络通信老师身花费更心血时间老师工作带麻烦便占老师时间表示深深歉意衷感谢
时感谢郭利华老师金融系济学院老师校领导4年予指导关怀
然感谢06级金融班班委耐心通知项事宜毕业文利完成起帮助作
感谢室友唐榕学美国年期间帮助传递信息递交资料通知催促重事宜
帮助表示诚挚感谢
文献翻译
Lehman Brothers Holdings Inc Chapter 11 Proceedings Examiner’s Report
Volume 1 Sections I & II Introduction Executive Summary & Procedural Background Section IIIA1 Risk
A 雷曼兄弟什会失败？没似非原导致财富状况失败？
1 业务风险理
a) 行政执行摘
2006年雷曼采取更加积极商业策略扩张潜高利润业务项目投资时前雷曼传统投资银行业务承担更风险
2007年半年雷曼集中做基投资业务——资产投入商业产资金杠杆贷款私股权投资投资风险相高雷曼业务雷曼收购资产潜流动性足纪滑时法出售
2006年底次级住宅抵押贷款危机爆发雷曼继续甚加强高风险策略正雷曼兄弟控股公司官员描述样雷曼完全转侧重移动业务——储蓄业务——必须雷曼资产负债表承担长期投资雷曼继续积极追求推行商业房产杠杆贷款交易直2007年7月
然决定转长期投资愿市场活动断推动雷曼进步业务储蓄转移雷曼兄弟抵押贷款子公司BNC 抵押公司（BNC) Aurora 贷款服务限责公司 ( Aurora ) 继续扩展次级贷款非抵押贷款扩张程度甚抵押创始中许抵押创始已停业者快面停业
BNCAurora抵押项目增加雷曼资产负债表中流动性足资产量——许意——雷曼成分发抵押贷款证券化第三方
面次贷危机压力雷曼兄弟旧采取追求积极发展战略基雷曼兄弟理策略两重计算
首先市场参者更提政府官员雷曼兄弟高层认次次贷危机会蔓延价外市场会影响整市场济
次雷曼兄弟理层相信金融机构采取紧缩策略减少风险资产时刚雷曼机会拾时提高竞争位市场动荡开始前雷曼兄弟益类似反周期增长策略雷曼兄弟理层坚信样理收益次次级抵押贷款危机
惜雷曼错算盘雷曼行政总裁Richard S Fuld Jr承认样雷曼低估次贷危机严重性雷曼兄弟业务传播范围
检查员调查雷曼积极采实施反周期营策略行原
第雷曼兄弟拥潜流动性足资产终导致财务失败起重作雷曼兄弟损失集中商业房产投资组合流动性足住宅抵押贷款证券化项目样雷曼兄弟流动性累积法售出资产损害仅包括商业住宅房产资产积累部分杠杆贷款
第二雷曼风险理员邮件中建议雷曼高层理员理会风险理者风险政策风险限制雷曼兄弟破产前报告指出2007年雷曼已换掉首席风险官 Madelyn Antoncic 收益部门头目 Michael Gelband举动反风险流动性差投资日益积累
检查雷曼事务外部员互助储蓄监银行Moody投资服务公司提出雷曼风险监方面存严重问题特商业房产投资方面问题
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